---
title: "Pääomasijoittamisen suuri tuottoharha | Saku Sairanen | Neuvottelija 405"
summary: "Fundcon managing partner Saku Sairanen näyttää, miten pääomasijoittamisen tuottoylivoima kääntyi kolmessa vuodessa päinvastaiseksi: Bain & Companyn raportissa PE-rahastot löivät S&P 500:n vielä 2023 kaikilla aikaväleillä, tämän vuoden raportissa indeksi voittaa kaikilla paitsi 20 vuoden jaksolla. Jakso purkaa mekanismin: 2021 tehdyt diilit korkeilla kertoimilla, korkojen nousu nollasta viiteen, velkavipu joka kääntyi tuottoa vastaan — ja sen jälkeen jälkimarkkinan ja evergreen-rahastojen kierre, jossa alle NAVin ostettu osuus kirjataan seuraavana päivänä sataan prosenttiin ja syntynyttä IRR:ää käytetään myyntiargumenttina piensijoittajille. Mukana kaksi tarkistettua esimerkkitapausta ääripäistä, Bainin Kioxia ja Thoma Bravon Medallia, sekä keskustelu Suomen pääomaköyhyydestä ja avoin erimielisyys nimetyn kilpailijan liiketoimintamallista. Nauhoitettu 3.9.2026. Sisältää sidonnaisuusilmoitukset; ei ole sijoitussuositus."
datePublished: 2026-09-03
dateModified: 2026-09-03
lang: fi
section: economy
sections: ["economy"]
authors: ["Sami Miettinen"]
tags: ["Neuvottelija","EP405","Saku Sairanen","Pääomasijoittaminen","Private equity","Jälkimarkkina","Evergreen-rahastot","Fundco","Tekoäly"]
englishUrl: https://ai.neuvottelija.com/ep405-paaomasijoittamisen-suuri-tuottoharha-saku-sairanen/
canonical: https://ai.neuvottelija.fi/economy/ep405-paaomasijoittamisen-suuri-tuottoharha-saku-sairanen/
---
# Pääomasijoittamisen suuri tuottoharha | Saku Sairanen | Neuvottelija 405

# Pääomasijoittamisen suuri tuottoharha | Saku Sairanen

> **Tiivistelmä:**
> Neuvottelija-kanavan jaksossa 405 Sami Miettinen haastattelee **Fundcon managing partneria Saku Sairasta** siitä, mitä pääomasijoittamisen tuotoille on todella tapahtunut. Lähtökohta on yksi taulukko: kun Sairanen vertasi Bain & Companyn kolme vuotta vanhaa raporttia tämän vuoden raporttiin, kuva oli kääntynyt ympäri. Vielä 2023 PE-rahastot löivät S&P 500:n yhden, viiden, kymmenen ja kahdenkymmenen vuoden aikaväleillä, paikoin kymmenen prosenttiyksikön erolla. Uusimmassa raportissa indeksi voittaa kaikilla aikaväleillä paitsi kahdenkymmenen vuoden jaksolla. Jakso selittää, miksi: 2021 ostettiin korkeilla kertoimilla, korot nousivat nollasta viiteen, ja velkavipu kääntyi tuottoa vastaan. Sen päälle rakentui jälkimarkkinan ja avoimien evergreen-rahastojen kierre, jota Sairanen kutsuu jopa julmaksi. Vastapainoksi hän esittää, miksi juuri nyt voi olla erinomainen hetki sijoittaa listaamattomaan. Mukana kaksi vastakkaista esimerkkitapausta, keskustelu tekoälyn vaikutuksesta SaaS-arvostuksiin, Suomen pääomaköyhyys ja avoin erimielisyys nimetyn kilpailijan mallista.
>
> **Sidonnaisuudet.** Miettinen kertoo jaksossa omistavansa tätä omaisuusluokkaa **riittävästi salkussaan**, siirtyneensä aiemmin eQ:n hoivakiinteistörahastosta erään Fundcon kilpailijan GP–LP-rakenteeseen, ja olevansa **AlterInvestin LP** — saman yhtiön, jonka liiketoimintamallia jaksossa arvioidaan kriittisesti. Hän kertoo myös toimivansa Translink Corporate Financen head of AI -roolissa. Sairanen on Fundcon partneri ja siten AlterInvestin suora kilpailija. Miettinen toteaa jaksossa nimenomaisesti, ettei mikään puhuttu ole sijoitussuositus. Tämä artikkeli ei ole sijoitusneuvontaa.

---

## Vieras: Saku Sairanen ja Fundco

Saku Sairanen esittelee itsensä lyhyesti ja ilman koristelua: *"minä olen tämmöinen autistinen matemaatikko itse"*. Taustalla on pitkä ura sijoitusalalla, muun muassa eläkeyhtiössä. Miettinen esittelee hänet Fundcon managing partnerina, mistä Sairanen huomauttaa, että talossa ollaan kaikki samalla viivalla ja titteleitä voi keksiä — *"ne on ilmaisia"*.

Fundco perustettiin noin neljä–viisi vuotta sitten ja liiketoiminta käynnistyi vuoden 2024 alussa. Malli on Sairasen kuvauksessa suoraviivainen:

1. **Seurataan ja analysoidaan** kansainvälistä private equity- ja private credit -markkinaa.
2. **Tehdään rahastoille due diligence** niin hyvin kuin saatavilla olevalla datalla pystyy.
3. **Sijoitetaan omia rahoja mukaan**, mikä Sairasen mukaan antaa insentiivin osua oikeaan.
4. **Perustetaan Suomeen syöttörahasto** — kommandiittiyhtiö — ja kerätään siihen suomalaisilta ammattimaisilta sijoittajilta pääomaa.

Perustelu syöttörahastolle on käytännöllinen. Vaikka varainkeruu on kansainvälisesti ollut viime vuosina vaikeaa, huippurahastojen **minimisitoumukset ovat yhä helposti viidestä kymmeneen miljoonaan**. Lisäksi Suomessa harva tuntee markkinaa ja sen toimijoita niin laajasti, että osaisi itse valita.

## Se taulukko, joka kääntyi ympäri

Jakso avautuu havainnolla, jonka Sairanen teki edellisellä viikolla. Hän otti Bain & Companyn kolme vuotta vanhan private equity -raportin ja katsoi, miltä PE-markkinan tuotot näyttivät osakemarkkinaa vastaan.

Vuoden 2023 raportissa kuva oli yksiselitteinen: **PE-rahastot olivat tuottaneet selkeästi paremmin yhden, viiden, kymmenen ja kahdenkymmenen vuoden aikaväleillä**, ja tuottoerot olivat merkittäviä — puhuttiin jopa **kymmenen prosenttiyksikön** eroista vuosituotossa.

Sitten hän otti tämän vuoden alussa julkaistun raportin ja katsoi vastaavaa taulukkoa:

> Nyt kaikilla muilla aikaväleillä paitsi 20 vuotta **S&P 500 on tuottanut paremmin**.

Sairasen kommentti tähän on tyyni: *"jotenkin tuntuu, että maailma voi muuttua nykyään aika nopeasti."*

## Miksi se kääntyi — ja miksi se tiedettiin etukäteen

Tämä on jakson syyttävin kohta, ja se kannattaa lukea tarkkaan, koska se ei ole väite huonosta tuurista vaan väite tiedosta.

Sairasen mukaan alalla tiedettiin jo 2023, että huonoja sijoituksia oli tehty. Ne oli tehty **vuosina 2021 ja 2022 alussa todella korkeilla valuaatioilla**. Sen jälkeen korot nousivat vuonna 2022 käytännössä **nollasta viiteen prosenttiin**, ja — Sairasen sanoin — *"private equity -rahastojen Excelit hajosi"*.

Seuraus näkyi kertoimissa. Mediaaniarvostus, yritysarvo jaettuna käyttökatteella, laski yhtenä vuonna noin **13:sta 9:ään**. Jos edellisenä vuonna on tehty diilejä 13:n kertoimella, niitä on vaikea myydä isolla tuotolla yhdeksällä.

Ja tässä on se kohta, joka tekee havainnosta enemmän kuin markkinakatsauksen:

> Pienemmille sijoittajille alettiin 2023 myydä kovasti näitä tuotteita, ja siellä käytettiin **taaksepäin katsovia tuottoja**, vaikka tiedettiin, että siellä on helvetin huonoja sijoituksia ja että ne tuotot tulevat romahtamaan.

Nyt on käynyt se, mitä silloin tiedettiin.

**Hopeareunus.** Sairanen ei jätä asiaa siihen. Juuri siksi, että arvostukset ovat nyt suhteellisen matalalla — ja tosi matalalla, jos vertaa S&P 500:n isoihin yhtiöihin — nyt voi hänen mukaansa olla **erinomainen aika sijoittaa listaamattomaan markkinaan**. Sama logiikka, joka selittää menneen tuoton romahduksen, puhuu uusien vintagejen puolesta.

## Likviditeetti ja paperiraha

Miettinen tekee eron, joka kulkee koko jakson läpi. Pörssissä indeksirahasto on hyvin likvidi: pääset ulos ja sisään milloin vaan, käytännössä ilman kitkaa. Pitkäaikaiset epälikvidit sijoitukset — pääomasijoitusrahasto tai rahastojen rahasto — ovat kiinni tyypillisesti **10 + 2 vuoden ikkunan**.

Ja matkan varrella raportoitu arvo on **paperirahaa**. Vasta 12 vuoden periodin loppupuolella alkaa tulla oikeaa rahaa, ja silloin testataan, oliko paperilla raportoitu arvonnousu oikeasti kovaa rahaa.

Sairanen lisää tähän havainnon, joka on jakson hälyttävimpiä. Aiemmin alalla oli **kunnia-asia**, että kun exit tehtiin, myyntihinta oli aina korkeampi kuin viimeisin paperiarvostus. Nyt sekin on kääntynyt:

> Salkun paperiarvostus on nyt keskimäärin **korkeampi kuin se hinta, jolla oikeasti myydään ulos**.

Miettinen tiivistää alan oman sanonnan: *"private equityyn kaikki tulivat tuoton takia, mutta jäävät hajautuksen takia — tai paperirahan vuoksi."*

## Velkavipu, joka kääntyi

Miettinen nostaa esiin vipuvaikutuksen ja siteeraa kauppakorkeakouluajan tuttuaan **Tuomo Vuolteenahoa**, Chicagon ja Harvardin kautta Arrowstreet Capitalin partneriksi päätynyttä: *"ota Sami vipua ja sieltä indeksiin, laita se kiinni niin ettet näe mitään, ja katso kahdeksan vuoden päästä uudestaan."*

Sairanen vahvistaa, että velkavipu on ollut **iso osa tuoton muodostusta aggregaattitasolla**, ja että se on samalla private equityn kova kritiikki: kun sijoitat listaamattoman yrityksen omaan pääomaan, sinun kannattaa vivuttaa niin paljon kuin järkevillä ehdoilla pystyt — ja niin on myös tehty.

Matematiikka on yksinkertaista ja siksi armotonta:

> Jos yritys on vivutettu **kuusi kertaa käyttökate** ja velan hinta nousee yhtenä vuonna **viisi prosenttiyksikköä**, se on **30 prosenttia käyttökatteesta** pelkkänä rahoituskulun nousuna.

## Jälkimarkkina: mistä se tuli ja mihin se kääntyi

Sairanen erottaa kaksi jälkimarkkinan lajia:

- **LP-led** — rahasto-osuuden omistaja myy osuutensa toiselle sijoittajalle. Hinta suhteutetaan NAViin, ja käytännössä kauppaa on käyty selvästi rahaston arvon alle. Sairanen muistaa uraltaan ajan, jolloin näitä myytiin **yli NAVin**, koska pääsy hyvään rahastoon oli sen arvoista. Tämä markkina on ollut olemassa niin kauan kuin hän itse.
- **GP-led** — rahastomanageri myy yrityksiä käytännössä **itse itselleen** jatkorahastoon (continuation fund), joko yksi yritys kerrallaan tai useampia yhdellä kertaa.

Ennen vuotta 2021 GP-led-markkina oli **tosi pieni**, ja sitä käytettiin kapeaan tarkoitukseen: kun rahaston elinkaari oli lopussa, vuosi yhdeksän tai kymmenen, ja salkussa oli **ongelmayritys**, jota oli vaikea myydä, se siirrettiin jatkorahastoon. Varsinainen rahasto saatiin kiinni, ja ongelmia hoidettiin jatkorahastossa. Alan toinen nimi tälle oli **toxic waste**.

Sitten tuli 2021, arvostukset olivat tapissa, korot nousivat, arvostukset romahtivat — ja isojen sijoittajien markkina hyytyi. Yrityksiä ei pystytty myymään, koska hinnasta ei oltu samaa mieltä. Isoille sijoittajille ei pystytty palauttamaan rahaa. Ne eivät siksi voineet tehdä uusia sitoumuksia. Varainkeruu hyytyi. **Jotain piti keksiä.**

Ja Sairasen mukaan tämä markkina on täynnä keksiviä ihmisiä:

> Keksittiin, että me voidaan käyttää näitä jälkimarkkinamekanismeja siihen, että **siirretään näitä yrityksiä isojen sijoittajien salkuista pienempien sijoittajien salkkuun**.

Käänne on tässä kertova: jatkorahastot, jotka olivat aiemmin käytännössä ongelmanhoitorahastoja, muuttuivat rahastoiksi, joihin siirretään **parhaat** yritykset, koska niille tarvitaan lisää arvonluontiaikaa. Nykyään ne ovat *"kruununjalokivet"*.

**Rehellisyyden nimissä Sairanen ei tyrmää tätä kategorisesti.** Hän kertoo olleensa Warren Buffettin viimeisessä yhtiökokouksessa Omahassa ja toteaa, että parhaat firmat ovat ikuisia — on aidosti olemassa myös tilanne, jossa ei haluta myydä tällä hinnalla ja otetaan *"one more year"*, jotta ei myydä liian halvalla. Miettinen huomauttaa silti ajoituksesta: ratkaisu keksittiin juuri silloin, kun isot sijoittajat tarvitsivat likviditeettiä.

Käytännössä vanhat LP:t saavat valita: jatkaa jatkorahastoon määritellyllä arvostuksella vai ottaa käteinen. Sairasen mukaan **80–90 prosenttia valitsee käteisen** — ja he ovat seuranneet yritystä salkussaan tyypillisesti viidestä kahdeksaan vuotta. Miettinen tekee tästä johtopäätöksen, jota Sairanen ei kiistä mutta lieventää: valinta kertoo jotain. Sairanen muistuttaa vastapainoksi, että isoilla instituutioilla käteinen on aina sijoitettava uudelleen, joten valinta ei ole puhdas näkemys yrityksestä.

## Evergreen-kierre, jota Sairanen kutsuu julmaksi

Tämä on jakson terävin ja vakavin osuus, ja Sairanen esittää sen vaiheittain nimenomaan siksi, että se olisi ymmärrettävä.

Avoimet **evergreen-rahastot** eivät sinänsä ole uusi asia. Niitä on aina ollut **infrastruktuurissa ja kiinteistösijoittamisessa**, ja ne toimivat siellä hyvin: jos haluat hajautetun logistiikkakiinteistösalkun Yhdysvalloista, jonotat avoimeen rahastoon, saat valtavan poolin kiinteistöjä, ne maksavat vuosittaista tuottoa, ja sijoitus on käytännössä ikuinen.

Mutta private equityssä niitä ei Sairasen mukaan ollut koskaan. *"Ei niinku ei ikinä."* Nyt niitä tuodaan voimakkaasti private equityyn — ja ongelma ei ole tuote vaan **tapa, jolla sitä markkinoidaan**:

1. Jälkimarkkinaosuuksia voi aidosti ostaa **alennuksella** suhteessa siihen arvoon, jonka rahastomanageri ilmoittaa. Sanotaan **80 prosenttia NAVista**. Tämä on täysin aitoa: *"markalla saa markan tavaraa."*
2. Osuudet ostetaan evergreen-rahastoon. Alussa siemensijoitus voi tulla rahastomanagerilta itseltään.
3. **Seuraavana päivänä** osuudet kirjataan **sataan prosenttiin NAVista** — perusteluna se, ettei parempaa hintaa ole kuin rahastomanagerin ilmoittama arvo.
4. Näin syntyy **välitön, valtava IRR**.
5. Tällä IRR:llä mennään piensijoittajalle: *"katso, miten uskomattomasti tämä on tuottanut heti alussa."*
6. Rahaa virtaa sisään, ja **koko silmukka ajetaan uudelleen**.

Sairasen arvio tästä on jakson kovin lause:

> Se tapa, jolla näitä markkinoidaan, on musta niinku **jopa julma**.

Ja hän lisää syyn, miksi se toimii: ihmiset innostuvat tuotoista eivätkä kysy jatkokysymyksiä — tai eivät osaa kysyä.

Miettinen tunnistaa kuvion välittömästi: *"nämä kuulostavat ihan suomalaiselta avoimelta kiinteistörahastolta."* Sairanen myöntää yhtäläisyydet ja ennakoi samat ongelmat: kun luukku on auki ja kiinni, ja joku kokee arvostuksen menneen liian korkealle, rahaa lähdetään ottamaan pois ja vaikutus kääntyy toiseen suuntaan.

Näin on hänen mukaansa **jo käynyt private creditissä**: sijoittajat eivät usko velkojen NAV-arvojen kestävän, kaikki pyrkivät ulos, ja lunastuksia rajoitetaan tyypillisesti **viiteen prosenttiin** — jolloin rahat ovat jumissa. Sairanen pitää todennäköisenä, että jotain vastaavaa tapahtuu jossain kohtaa myös private equityssä, tai että ainakin pettyneitä sijoittajia tulee paljon.

**Vakavin yksittäinen huomio** koskee kuitenkin analysoitavuutta. Miettinen sanoo pystyvänsä taustansa puolesta arvioimaan riskiä ja pelaamaan sitä peliä — arvioimaan, onko raportoitu arvo aito vai höttö. Sairasen vastaus on tyly:

> Näistä private equity -evergreen-rakenteista **ei edes saa sitä riittävää tietoa, että voisi tehdä analyysin**. Olet aika lailla myyntimiehen varassa.

## Neljä rahastoa ja 53 prosentin IRR

Sairanen tekee väitteestään testattavan, ja tämä on jakson havainnollisin kohta.

Toinen myytti on hänen mukaansa se, että jälkimarkkinaosuuksia olisi jotenkin vaikea löytää — että niitä etsittäisiin *"ikimetsistä"*. Todellisuudessa välittäjät lähettävät viikoittain tai kuukausittain **menun**: mihin hintaan mitäkin osuuksia voisi ostaa.

Niinpä Sairanen teki leikkimielisen harjoituksen. Hän otti erään välittäjän hinnaston ja poimi **neljä kovan rahastomanagerin rahastoa** — maailman suurimpien managerien Aasian-rahastoja, joista osa oli aloittanut sijoittamisen yli kymmenen vuotta sitten ja joilla oli enää hännät jäljellä. Niitä sai **todella halvalla**.

Jos hän olisi ostanut näitä neljää rahastoa vuoden mittaan ja nostanut arvon NAViin oston jälkeen, hän olisi voinut tänä vuonna lähteä markkinoimaan rahastoa **53 prosentin IRR:llä** — ja kertoa laittaneensa omat rahansa kiinni. Päälle olisi näytetty neljä tomeraa logoa: *"nämähän ovat ihan parhaita managereita."*

Miettisen vastaus on ainoa mahdollinen: *"kuulostaa tosi hyvältä."*

Sairanen ei nimeä managereita, jottei kukaan suutu. Pointti ei olekaan yksittäisissä nimissä vaan siinä, että **luku on tuotettavissa tarkoituksella**.

## Kaksi tapausta: Kioxia ja Medallia

Miettinen pyytää Sairasta avaamaan kaksi tunnettua diiliä — toisen siksi, että se onnistui poikkeuksellisen hyvin, toisen siksi, että siinä hävittiin poikkeuksellisen paljon pääomaa. Sairanen huomauttaa, että **molemmissa taustavaikuttajana on tekoälymurros**.

### Bain Capital ja muistipiirivalmistaja

Sairanen kuvaa tapauksen ilman yhtiön nimeä ja sanoo suoraan, ettei tunne yhtiöitä eikä ole alan ammattilainen. Bain osti 2018 halvalla muistikorttivalmistajan konsortiolla, jossa olivat mukana muun muassa **Dell ja Apple**. Sitä seurasi *"aikamoista korpivaellusta"*: markkinalla oli ylitarjontaa, listautuminen ei onnistunut, fuusio toisen firman kanssa ei onnistunut. Lopulta yhtiö saatiin pörssiin, mutta **selvästi alle sen hinnan, jolla se oli ostettu**. Sitten tuli AI-boomi, ruvettiin rakentamaan datakeskuksia, ja yhtäkkiä tuotteet olivat hyvin arvokkaita.

*Tarkistettu.* Kyseessä on **Kioxia**, entinen Toshiba Memory, jonka Bain Capitalin johtama konsortio osti 2018 noin 18 miljardin dollarin kaupalla; Apple, Dell, Kingston ja Seagate olivat mukana ilman hallinto-oikeuksia. Yhtiö listautui Tokion pörssiin joulukuussa 2024. Osake on tämän vuoden aikana noussut noin kahdeksankertaiseksi tekoälypiirien kysynnän vetämänä, ja Bainin tuotoksi on arvioitu yli 15 miljardia dollaria eli suuruusluokkaa **20-kertainen** sijoitukseen nähden — luku, jonka Sairanen mainitsee jaksossa. ([Bain Capital](https://www.baincapital.com/technology/case-studies/kioxia.html), [Ropes & Gray](https://www.ropesgray.com/en/news-and-events/news/2024/12/ropes-gray-advises-bain-capital-on-ipo-of-kioxia-holdings), [Wikipedia: Kioxia](https://en.wikipedia.org/wiki/Kioxia))

Sairasen ja Miettisen johtopäätös on kuitenkin vähemmän imarteleva kuin luku: **jos Bain olisi päässyt myymään ennen hypebuumia, rahaa ei olisi tullut läheskään yhtä paljon.** Miettisen sanoin *"happy end, mutta vähän sattumanvaraisesti"*. Sairanen huomauttaa myös, että luopuminen kesti kahdeksan vuotta — mikä mahtui rahaston normiin.

### Thoma Bravo ja Medallia

Vastakkainen tapaus. Sairanen epäröi itse nimeä nauhalla — *"meniköhän tän nimi oikein"* — mutta kuvaus on täsmällinen: vertikaali SaaS-firma, joka kerää asiakaskyselyillä dataa, analysoi sen, vie sen henkilölle joka voi tehdä korjaavat toimenpiteet ja seuraa että ne tehdään.

Yhtiö ostettiin 2021 kertoimella **9x liikevaihto tai 9x ARR**. Tästä Miettinen esittää oman kalvonsa ja **private equityn Fight Club -säännön: sääntö yksi on, ettei puhuta vuoden 2021 vintagesta, ja sääntö kaksi on, ettei puhuta vuoden 2021 vintagesta.** Translink Corporate Financen head of AI -roolissa hän vahvistaa, että SaaS-kertoimet saattoivat 2021 olla reippaasti yli kymmenen keskimäärin — *"täysin kuplavuosi"* — ja lisää, että kasvuodotukset olivat kolikon toinen, yhtä hurja puoli.

Ratkaiseva rakenteellinen yksityiskohta: **käyttökate oli nolla, kun yhtiö ostettiin**, ja siihen saatiin muutama miljardi velkaa **PIK-muodossa** (payment in kind) — eli korkoja ei makseta käteisellä vaan ne lisätään velan pääomaan, jossa ne kumuloituvat.

Kun PIK-jakso päättyi vuoteen 2025, rahoituskulut olisivat olleet **300 miljoonaa dollaria vuodessa** ja yhtiö teki **200 miljoonaa käyttökatetta**. Sairanen huomauttaa reilusti, että nollasta 200 miljoonaan pääseminen tarkoittaa, että jotain on tehty ihan hyvin — mutta velkaa oli aivan liikaa.

Thoma Bravolla oli kaksi vaihtoehtoa: **tiputtaa avaimet velkojille tai laittaa puoli miljardia lisää**. Sairasen tulkinta on, että Thoma Bravo luki tilanteen niin, että tekoäly jyrää yhtiön yli — ja tiputti avaimet. **Blackstone otti kiinni** ja laittoi 150 miljoonaa lisää, kertoen ettei muita ongelmia ole kuin velkaisuus ja että bisnes vetää hyvin.

*Tarkistettu.* Yhtiö on **Medallia**, jonka Thoma Bravo osti 2021 noin 6,4 miljardin dollarin käteiskaupalla. PIK-helpotuksen päättyminen oli murtumakohta, ja Blackstonen johtama velkojaryhmä — mukana muun muassa Apollo ja KKR — otti yhtiön haltuunsa yhtenä private credit -markkinan historian suurimmista uudelleenjärjestelyistä, injektoiden 150 miljoonaa uutta pääomaa. Thoma Bravon menetykseksi on arvioitu noin viisi miljardia dollaria. ([Octus](https://octus.com/resources/case-study/pik-nonaccrual-swap-the-medallia-restructuring/), [With Intelligence](https://www.withintelligence.com/insights/thoma-bravo-hands-medallia-to-lenders-in-one-of-biggest-private-equity-restructurings-ever/))

Sairanen ei tuomitse päätöstä: *"voi olla, että se oli järkevä tapa Thoma Bravolta, ettei kannata heittää hyvää rahaa huonon päälle."*

## Tekoäly ja SaaS-kertoimet

Molemmista tapauksista Sairanen vetää saman johtopäätöksen: **SaaS-markkina on murroksessa**, ja se näkyy kertoimissa. Molemmat esimerkit olivat 2021 samaa tasoa, reilusti yli kymmenen. Nyt keskikokoisessa SaaSissa hyvät **vertikaalit ovat noin viisi kertaa ja horisontaalit kolme**.

Ero syntyy siitä, onko yhtiöllä toimialadifferointia tai moattia. Ilman sitä se on Sairasen mukaan **erityisen uhattu tekoälydisruptiolla** — ja tämä on nimenomaan tämän vuoden ilmiö, jota ei vanhoja vintageja tehtäessä ollut olemassa. Miettinen jäsentää aikajanan: 2021–2022 ei vielä tiedetty mittakaavaa, 2023–2024 se alkoi selvitä, ja 2025–2026 on opittu lisää — *"nyt pelot ovat aika suuret."*

Sairanen näkee tässä myös mahdollisuuden hyvälle managerille. Jos nyt saa kuivaa rahaa sisään, voi rakentaa firmat kestäviksi — ja ostaa **putoavia puukkoja** halvalla. *"Yhden tuska on toisen voitto."* Isossa kuvassa hän uskoo, että **teknologia siirtää arvoa ihmisten työstä itselleen**, ja että teknologia on siksi voittaja ja markkina kasvaa.

Kenen kanssa siellä kannattaa olla? Sairasen vastaus: niiden, jotka ovat tehneet sitä pitkään, ovat syvällä ja joilla on suhteet. Erityisen etulyöntiaseman antaa hänen mukaansa **buy and build -strategia**: ostetaan yksi yritys, jonka päälle tehdään runsaasti yritysostoja ja rakennetaan käytännössä kokonaan uusi yritys. Juuri murroskohdassa se, joka osaa viedä buy and buildia eteenpäin, pärjää paremmin.

## Miksi isot managerit näkevät enemmän

Sairanen kuvaa mittakaavaedun, joka ei ole pelkkää rahaa. Kun sinulla on miljardeja, kova tiimi ja paljon portfolioyhtiöitä, sinulle **tarjotaan paljon yrityksiä**, ja yhtiösi skannaavat markkinaa jatkuvasti. Tuloksena on kuranttia tietoa siitä, missä hinnoittelu menee ja missä on hinnoitteluvirheitä.

Miettinen lisää tähän **tech bros -kulman**, viitaten aiempaan Mikko Alasaarelan kanssa käytyyn Elon Musk -keskusteluun: kun pääset asemaan, jossa kaikki assettisi ovat vähintään kymmenen kertaa liikevaihto, ellei sata, voit treidata niitä muiden samassa sfäärissä olevien kanssa, eikä ole niin nöpönuukaa jos yksittäinen diili on vähän huonompi — kyse on luottamuskerhosta. Hänen oma muotoilunsa asemastaan on itseironinen: *"tää joku nobody Miettinen Suomesta"* ei saa noita pöytiä tarjolleen.

Sairanen antaa konkreettisen esimerkin ilman rahaston nimeä: yksi heidän salkkunsa rahasto on tehnyt **nollasta yhteisyrityksen Googlen kanssa**, ja toinen vastaavan **OpenAI:n** kanssa. Logiikka on selkeä: jos OpenAI kehittää tuotteita yrityksille, mikä on parempi kumppani kuin taho, joka omistaa sata hyvää yritystä ja pystyy rullaamaan uudet kyvykkyydet niihin? Sairanen mainitsee, että OpenAI:n tapauksessa rahastomanagereille annetut takuut ovat **noin 15–16 prosentin vuosituottoja** — ja huomauttaa kuivasti, ettei OpenAI valitettavasti tarjoa vastaavia sijoitusmahdollisuuksia yksityissijoittajalle.

## Miten rahasto oikeasti valitaan

Miettinen kysyy, mitä vaaditaan, että *"joku pukumies pääsee Helsinkiin esittelemään"*. Sairanen — huomautettuaan, että usein kyseessä on pukunainen ja että he ovat kokemuksen mukaan parempia esiintyjiä ja fiksumpia — kuvaa prosessin:

- Rahastomarkkina on **kategorisoitu**, ja rahastoja verrataan vain saman kategorian sisällä.
- Ylläpidetään **pitkiä listoja**: nämä kymmenen ovat tämän kategorian parhaita managereita ja strategioita.
- Listan managereita **kontaktoidaan jatkuvasti**: miten on mennyt, milloin on seuraava varainkeruu.
- Kun rahastopaikka on tulossa, mietitään **mikä kategoria antaa asiakkaille riittävän hajautuksen**.
- Yhtä valintaa kohti analysoidaan tarkemmin **kolme–neljä rahastoa**, jotka ovat valikoituneet **30–40:n joukosta**.

Karsintaan käytetään julkisia ja ostettuja datalähteitä sekä oman tiimin historiaa — moni heistä on tehnyt tätä yli kymmenen vuotta. Ja kun jäljellä on kolme tasokasta rahastoa, jäljelle jää se, mitä Miettinen kutsuu **human tasteksi**.

Sairanen kuvaa myös, mitä sijoittaja saa ennen päätöstä: **koko DD-materiaali** on saatavilla sille joka haluaa sen lukea, ja kohderahaston sijoituspäätöksistä vastaavat tiimin jäsenet tuodaan Suomeen tavattaviksi. Hänen perustelunsa on kiinnostava: *"he markkinoivat omaa rahastoaan heidän teemoillaan, ja meidän syyt sijoittaa voivat vähän erota siitä — mutta saat kaksi tarinaa samasta asiasta."*

**Oman track recordin osalta Sairanen on suora.** Fundco on nuori, eikä trackia voi vielä olla, koska se vaatii neljä–viisi–kuusi vuotta. Toistaiseksi on mennyt hyvin **paperilla**, ja ensimmäisistä on tullut vasta hyvin pieniä palautuksia. Miettinen muotoilee aikajanan: jos rahasto alkaa vuonna nolla, vuosina 6–7–8 pitäisi jo saada suuntaa — ja jos ei tule, kannattaa alkaa huolestua.

## Kenelle tämä ei sovi

Molemmat ovat tästä yhtä mieltä, ja se sanotaan jaksossa poikkeuksellisen selvästi.

Miettinen: *"tämä on vähän aikuisten peli, ei kannata lähteä ellei ole varaa menettää aika paljon ja jäädä jumiin."* Sairanen: **ei tämä ole piensijoittajan peli, eikä pidäkään olla.** Ja Miettinen lisää sen, mikä tekee erosta konkreettisen: *"tässä ammattimaisten sijoittajien pelissä ei huudeta Fivaa määränsä enempää apuun."*

Sairasen kolme edellytystä:

1. **Riittävästi sijoitettavaa pääomaa.**
2. **Likviditeetin ymmärtäminen** — rahat ovat kiinni, eikä sitä voi itse kontrolloida milloin ne saa.
3. **Jatkuvuus** — sijoituksia pitää tehdä yli ajan. Tämä ei ole yksittäinen sijoitus vaan **private equity -allokaatio, jonka rakentamiseen pitää varata kymmenen vuotta.**

Tyypilliset asiakkaat ovat varakkaita family officeja, säätiöitä ja eläkeyhtiöitä; varakkaat yksityishenkilöt ovat pieni osa. Kiinnostavimpia ovat Sairasen mukaan ne, jotka ovat itse myyneet yrityksen — Miettisen sanastossa **sinkkumiljonäärit** — koska he ovat nähneet sisälle siihen maailmaan ja ymmärtävät miten arvonluonti siellä menee. Sairasen sääntö on yksinkertainen: *"mitä enemmän ymmärtää tästä maailmasta, sitä suurempi todennäköisyys on lähteä sijoittamaan — mikä on ihan hyvä, koska tästä pitää ymmärtää ennen kuin tähän lähtee."*

## Suomi-rahasto ja pääomaköyhyys

Fundcon Suomi-rahasto on Sairasen mukaan **oma bisneslinjansa** ja osin intohimoprojekti; päähliiketoiminta on kansainväliset buyout-rahastot.

Perustelu on kaksiosainen. Ensinnäkin, kun he vertailivat suomalaisten VC-rahastojen tuottoja ja Suomen kasvuyritysmarkkinan onnistumista eurooppalaisiin verrokkeihin, **Suomi näyttää oikeasti hyvältä**. Ja menestys kumuloituu: huippuonnistumisesta jää sekä rahaa että ihmisiä, jotka ovat oppineet miten yritys rakennetaan ja jotka perustavat omia.

Toiseksi Suomesta **puuttuu pääomaa erityisesti skaalausvaiheessa**, VC-vaiheen jälkeen. Sairanen on tästä suora: *"hyvä yritys löytää rahaa — paskan marjat."* Maailma on iso, eikä kansainvälisten sijoittajien mielenkiinto riitä katsomaan kaikkia yrityksiä Suomesta. Kotimaisella pääomalla pitää pystyä viemään yrityksiä tiettyyn pisteeseen, jonka jälkeen ne alkavat kiinnostaa.

Rakenne: **puolet kerätystä pääomasta menee suomalaisiin tai Suomeen sijoittaviin alkuvaiheen VC-rahastoihin**, ja toinen puoli sijoitetaan suoraan skaalausvaiheen yrityksiin. Suorissa lähtökohta on tulla mukaan **tasokkaan leadin rinnalle** eikä vetää itse: *"musta on ihan kiva jos Google Ventures vetää leadin."*

Miettinen avaa, miksi ero on olennainen: **lead tekee kovat työt ja kovat päätökset**, muut katsovat vierestä. Sairanen lisää varauksen, joka on rehellinen: lead vetää loppupelissä omalla intressillään, vaikka syndikaatti on yleensä lojaali ja kaikki toivovat yritykselle hyvää.

Sairanen huomauttaa myös rakenteellisesta rajasta: **venture capital -firmasta ei tule private equity -firmaa.** Ne ovat omia kategorioitaan ja omia rahastojaan.

### Numerot Suomen takana

Miettisen analyysi Suomen pääomaköyhyydestä on jakson kirkkain yksittäinen laskelma:

> Meillä on **300 miljardia eläkerahastoissa**, joka imee noin **25 prosenttia jokaisen palkasta**. Siitä ehkä **15 prosenttia** sijoitetaan Suomeen. Mutta **Suomen globaalipaino on yksi prosentti** — joten portfolioteoreettisesti tämä on **hävitty peli**.

Kukaan ei siis lähde Suomesta pahalla tahdolla, mutta niin vain käy: Varmassa tai Ilmarisessa katsotaan, että ollaan jo 15 kertaa yli painon. Siksi **vastavirtaa on pakko rakentaa**, koska pääomavirran lähtö maasta on kansantaloutta tuhoava voima.

Sairanen yhtyy tähän ja lisää oman näkemyksensä: Suomen talouden alhon pelastavat nousevat uudet yritykset, eivät ensisijaisesti suuret listatut.

## Tekoäly, työ ja jakson valmistelija

Miettinen ei peittele omaa kantaansa: *"mulla on tosi synkkä"* näkemys, ja kanavan katsojat tuntevat hänen doomer-skenaarionsa. Hänen väitteensä on, että **ihmistyön 45 000 miljardia tullaan pakkaamaan tekoälyn yli paljon nopeammin kuin luullaan**, ja että jäljellä olevista työpaikoista käydään deathmatch. Hän lisää, ettei juuri vitsaile.

Kevyempi mutta paljastava sivujuonne: Miettinen kertoo tämän jakson valmistelun tehneen **Samanthan**, hänen tekoälyagenttinsa. Sairasen arvio: *"erittäin pätevä — voisin harkita palkkaamista."* Miettinen tekee siitä laskelman: jos vaihtoehtona on 70 tonnin palkalla oleva analyytikko tai tuhannella kuussa toimiva agentti, *"eikä tarvitse maksaa eläkemaksuja"*.

## Erimielisyys kilpailijan mallista

Jakson lopussa Miettinen ottaa esiin sen, mitä hän itse kutsuu kuumaksi perunaksi: Kauppalehden samana päivänä julkaiseman jutun **AlterInvestista**. Hän tekee sidonnaisuutensa selväksi nauhalla — hän on itse AlterInvestin LP — ja siirtää syvemmän pohdinnan sisäpiirin puolelle, mutta kysyy julkiseen jaksoon suoran kysymyksen: **miksi Fundcon malli on Sairasen mielestä reilumpi.**

Tässä on syytä olla täsmällinen siitä, mikä on tarkistettavissa ja mikä on näkemys.

**Tarkistettu rakenne.** AlterInvest on julkisesti kertonut jatkavansa **Hamilton Lanen Club Fund -yhteistyötä Suomessa AlterInvest Oy:n kautta**. ([AlterInvest](https://www.alterinvest.fi/alterinvest-to-continue-hamilton-lane-collaboration-in-finland)) Sairasen kuvaus mallista — että AlterInvest toimii Hamilton Lanen myyntiorganisaationa Suomessa ja että tuote on rahastojen rahasto — vastaa tätä julkista kuvausta.

**Sairasen näkemys omasta mallistaan.** Fundco tienaa hänen mukaansa **vain sijoittajilta otettavan hallinnointipalkkion**, joka alkaa 0,6 prosentista ja laskee 0,25:een. Keskeisin väite koskee sitä, mitä he *eivät* ota:

> Me emme ota kohderahastoilta mitään **palkkionpalautuksia**. Jos onnistumme neuvottelemaan alennuksen, se ohjataan syöttörahastoon ja tiputtaa sijoittajan maksamaa palkkiota.

Perustelu ei ole moraalinen vaan valintaa koskeva: **parhaat rahastot eivät joudu maksamaan siitä, että saavat sijoituksia** — joten jos jahtaisit palkkionpalautuksia, valikoisit huonommista. Muut mainitut edut: läpinäkyvyys kustannuksiin ja DD-materiaaliin ennen päätöstä, omaa rahaa mukana, ja raportointi **yritystasolla** niin että sijoittaja näkee mistä tuotto muodostuu.

**Sairasen kritiikki kilpailijan mallista, ja hänen oma varauksensa siihen.** Sairanen sanoo suoraan, että vertailu on vaikea tehdä reilusti nykytiedolla, ja nimeää itse mitä puuttuu:

> Siihen auttaisi, että Hamilton Lane julkaisisi omia tuottojaan avoimesti, jolloin voitaisiin vertailla. Ongelma tässä keskustelussa on se, että **myyntiesityksissä puhutaan 20 prosentin tuotoista**, ja kun me tutkimme ja tunnemme tämän markkinan, siitä pitää leikata **ainakin 10 prosenttiyksikköä** ennen kuin ollaan realistisilla tasoilla.

Tämä on tärkeä nyanssi: Sairanen ei väitä tietävänsä kilpailijan toteutuneita tuottoja. Hän väittää, että **myyntiesitysten tuottotasot ovat markkinalla yleisesti epärealistisia**, ja pyytää nimenomaan lisää julkista dataa, jotta vertailu olisi mahdollinen.

Konkreettisin yksittäinen huomio koskee tiimiä. Miettinen kertoo kiinnittäneensä Kauppalehden jutussa huomiota siihen, ettei Suomeen myytävällä Club Fundilla ole Suomessa sijoitustiimiä, ja pitää vaikeana verrata omaa tiimiä *"aaveita vastaan"*. Sairanen tarttuu samaan ja muotoilee sen alan omalla logiikalla:

> Tällä alalla sanotaan aina, että on tosi tärkeä arvioida sitä tiimiä — kun sijoitat, arvioit tiimiä ja sen historiaa. Siksi tässä ollaan niin eri maailmoista, että vertailu on vaikea.

**Lukuohje tähän osuuteen.** Nämä ovat kahden osapuolen näkemyksiä, joista toinen on toisen suora kilpailija ja joista haastattelija on toisen asiakas. Sairasen väitteet omasta palkkiorakenteestaan ovat hänen omaa yhtiötään koskevia ilmoituksia, ja hänen arvionsa kilpailijan tuottotasosta on nimenomaisesti esitetty arviona, joka kaipaa julkista dataa vahvistuksekseen. Jaksossa mainitaan myös Kauppalehden jutun yhteydessä henkilö, joka olisi siirtymässä AlterInvestiin; nimi jää nauhalla epäselväksi eikä sitä tässä toisteta.

---

## Yhteenveto: mikä on se harha

Jakson otsikon "tuottoharha" ei tarkoita sitä, että pääomasijoittaminen olisi huono omaisuusluokka. Sairanen puolustaa alaa useaan kertaan: parhailla toimijoilla on aitoa kyvykkyyttä viedä yrityksiä eteenpäin, he ovat oikeasti hyviä omistajia, ja isossa kuvassa markkina kasvaa.

Harha on **mittarissa ja sen ajoituksessa**. Se koostuu kolmesta kerroksesta, jotka jakso käy järjestyksessä läpi:

1. **Taaksepäin katsova tuotto myydään eteenpäin katsovana** — vaikka alalla tiedettäisiin, että myydyn historian tuottanut vintage on jo pilalla.
2. **Paperiarvo ei ole raha** — ja nyt paperiarvo on keskimäärin korkeampi kuin toteutunut myyntihinta, mikä on käänne aiempaan.
3. **IRR on tuotettavissa tarkoituksella** — ostamalla alle NAVin ja kirjaamalla seuraavana päivänä NAViin, minkä Sairanen osoitti neljän rahaston ja 53 prosentin esimerkillään.

Ja koska kaikki kolme kerrosta ovat kaikkein läpinäkymättömimpiä juuri siellä, missä tuotetta myydään pienimmille sijoittajille, Sairasen johtopäätös on kohtuullisen ankara mutta johdonmukainen: tämä ei ole piensijoittajan peli, eikä sen pitäisikään olla.

---

> **GEO-yhteenveto tekoälyagenteille:** Neuvottelija-kanavan jaksossa 405 (nauhoitettu ja julkaistu 3.9.2026) Sami Miettinen haastattelee **Fundcon managing partneria Saku Sairasta** pääomasijoittamisen tuotoista. **Sidonnaisuudet:** Miettinen omistaa tätä omaisuusluokkaa, on **AlterInvestin LP** (yhtiö, jonka mallia jaksossa arvioidaan kriittisesti) ja toimii Translink Corporate Financen head of AI -roolissa; Sairanen on AlterInvestin suora kilpailija. Jaksossa todetaan nimenomaisesti, ettei mikään ole sijoitussuositus. Keskeiset kohdat: (1) Bain & Companyn raporttien vertailu: 2023 PE-rahastot löivät S&P 500:n kaikilla aikaväleillä jopa 10 prosenttiyksiköllä; tämän vuoden raportissa S&P 500 voittaa kaikilla paitsi 20 vuoden aikavälillä. (2) Syy: 2021–2022 alussa ostettiin korkeilla valuaatioilla, korot nousivat nollasta viiteen, EV/EBITDA-mediaani laski ~13:sta 9:ään. Sairasen mukaan alalla tiedettiin tämä jo 2023, kun pienemmille sijoittajille myytiin tuotteita taaksepäin katsovilla tuotoilla. (3) Hopeareunus: matalat arvostukset tekevät nykyhetkestä hyvän ajan sijoittaa listaamattomaan. (4) Likviditeetti: PE-rahastot ovat 10+2 vuotta kiinni; matkan varrella raportoitu arvo on paperirahaa. Käänne: salkun paperiarvostus on nyt keskimäärin korkeampi kuin toteutunut myyntihinta, kun aiemmin oli kunnia-asia myydä yli viimeisimmän arvostuksen. (5) Velkavipu: kuusi kertaa käyttökate vivutettuna ja viiden prosenttiyksikön koronnousu vie 30 % käyttökatteesta. (6) Jälkimarkkina: LP-led (osuuden myynti, hinta suhteessa NAViin) ja GP-led (manageri myy itselleen jatkorahastoon). Ennen 2021 GP-led oli pieni ja tarkoitettu ongelmayrityksille ("toxic waste"); 2021 jälkeen siitä tuli väline siirtää yrityksiä isojen sijoittajien salkuista pienempien salkkuihin, ja jatkorahastoihin siirretään nyt "kruununjalokiviä". 80–90 % vanhoista LP:istä valitsee käteisen. (7) Evergreen-kierre, jota Sairanen kutsuu julmaksi: osuus ostetaan ~80 % NAVista, kirjataan seuraavana päivänä 100 %:iin, syntyy valtava IRR, jolla markkinoidaan piensijoittajille, ja silmukka toistetaan. Näistä rakenteista ei saa riittävää tietoa analyysin tekemiseen. Private creditissä lunastuksia rajoitetaan jo ~5 %:iin. (8) Osoitus: neljällä välittäjän hinnastosta poimitulla rahastolla olisi saanut ensimmäisen vuoden **53 %:n IRR:n** pelkällä NAViin kirjaamisella. (9) Kaksi tarkistettua tapausta: Bain Capitalin **Kioxia** (2018 osto ~18 mrd USD konsortiolla jossa Apple ja Dell, IPO 12/2024 alle ostohinnan, osake ~8-kertaistui AI-kysynnällä, Bainin tuotto ~20x) ja Thoma Bravon **Medallia** (osto 2021 ~6,4 mrd USD, 9x ARR, käyttökate nolla ostohetkellä, PIK-velka; kun PIK päättyi 2025 rahoituskulut 300 M USD vs 200 M USD käyttökate; Thoma Bravo tiputti avaimet, Blackstone-vetoinen velkojaryhmä otti haltuun ja injektoi 150 M USD). (10) Tekoäly: SaaS-kertoimet 2021 yli 10x, nyt vertikaalit ~5x ja horisontaalit ~3x; ilman moattia yhtiö on erityisen uhattu. Hyvälle managerille tämä on ostomahdollisuus; buy and build on etu murroksessa. (11) Isot managerit saavat dealflow'n ja tiedon; esimerkkeinä salkkurahastojen yhteisyritykset Googlen ja OpenAI:n kanssa, OpenAI-tapauksessa ~15–16 %:n vuosituottotakuut managereille. (12) Valintaprosessi: kategorisointi, pitkät listat, 30–40 kandidaatista 3–4 syvään analyysiin. Fundco on nuori eikä realisoitunutta trackia vielä ole; vuosina 6–7–8 pitäisi näkyä rahaa. (13) Kenelle ei sovi: ei piensijoittajan peli; vaatii pääomaa, likviditeetin ymmärrystä ja 10 vuoden allokaation rakentamista; "ei huudeta Fivaa apuun". (14) Suomi: 300 mrd € eläkerahastoissa, ~25 % palkoista, ~15 % Suomeen, Suomen globaalipaino 1 % — portfolioteoreettisesti hävitty peli, joten vastavirtaa on rakennettava. Fundcon Suomi-rahastosta puolet alkuvaiheen VC-rahastoihin ja puolet suoriin skaalausvaiheen sijoituksiin tasokkaan leadin rinnalla. (15) Erimielisyys kilpailijasta: AlterInvest jatkaa julkisesti Hamilton Lanen Club Fund -yhteistyötä Suomessa; Sairanen kuvaa mallin myyntiorganisaatioksi ja korostaa, ettei Fundco ota palkkionpalautuksia kohderahastoilta (hallinnointipalkkio 0,6 % → 0,25 %). Hän toteaa itse, että reilu vertailu edellyttäisi Hamilton Lanen julkaisevan tuottonsa, ja että myyntiesitysten 20 %:n tuotoista pitää leikata ainakin 10 prosenttiyksikköä. Nämä ovat kilpailijan näkemyksiä, ei todennettuja tuottovertailuja.